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CONTRATTI DERIVATI: UNA QUESTIONE ANCORA APERTA

Contratti derivati: una questione ancora aperta

Principi in tema di strumenti finanziari derivati: il punto della Cassazione

Articolo a cura del Dott. Emanuele D’Innella e del Dott. Alessandro Bigerna - membri del Comitato Scientifico dell' IGS

Le Sezioni Unite Civili della Corte Suprema di Cassazione, con la sentenza n. 8770 depositata il 12.05.2020, hanno fissato alcuni importanti principi in materia di strumenti finanziari derivati ed, in particolare, per quei derivati sottoscritti da enti pubblici e locali.

La controversia aveva ad oggetto prodotti finanziari derivati di tipo interest rate swap, sottoscritti dal Comune di Cattolica su proposta dell’intermediario BNL.

Per lungo tempo dottrina e giurisprudenza hanno affrontato la questione dei derivati, con orientamenti non sempre uniformi, anche in ragione delle scarse indicazioni normative nonché della tecnicalità e complessità della materia. Le Sezioni Unite, con la richiamata sentenza, hanno dunque enunciato alcuni principi di ordine generale che la (prossima) giurisprudenza, sia di merito che di legittimità, dovrà far propri.

1) Che cosa sono i prodotti finanziari derivati

Per poter meglio comprendere la materia affidata alle Sezioni Unite è utile ricordare, soprattutto ai non addetti ai lavori, che i prodotti finanziari derivati sono strumenti finanziari il cui valore dipende (appunto, deriva) dal valore di un’altra attività sottostante, che potrà avere natura finanziaria (titoli azionari, tassi di interesse e di cambio, indici di borsa…) o reale (prezzo di generi alimentari o di materie prime…). Tra questi, figurano i contratti swap (letteralmente, dall’inglese, “scambio”) per mezzo dei quali due parti si impegnano a scambiare periodicamente delle somme di denaro calcolate applicando, al medesimo capitale (detto nozionale), due diversi parametri riferiti a due diverse variabili di mercato. Il contratto definisce quindi le date in cui verranno scambiati tali flussi ed i parametri in base ai quali dovranno essere calcolati. In ragione del tipo di parametro o variabile di mercato, si potranno dunque distinguere contratti swap su tassi d’interesse (interest rate swap), su valute (currency swap), su merci (commodity swap) o ancora sul rischio di credito (credit default swap). Il numero e le tipologie di strumenti finanziari derivati trova dunque limite naturale nella sola creatività e nella libera iniziativa negoziale delle parti e può, dunque, essere pressoché infinito.

2) Il caso analizzato della Corte di Cassazione

Come anticipato, le questioni rimesse alle Sezioni Unite hanno riguardato prodotti derivati del tipo interest rate swap sottoscritti da un ente locale, soggetto giuridico che, come noto, l’impianto normativo e giurisprudenziale riconosce essere portatore di interessi di ordine “collettivo” e, come tali, meritevole di una tutela “rafforzata”. Tuttavia il ragionamento seguito dalla Suprema Sezione, come vedremo, potrà avere un impatto significativo anche in quelle controversie, della medesima specie, che vedono come controparti soggetti giuridici privati.

Ma procediamo con ordine.

Il Tribunale di Bologna ha respinto le domande che il Comune di Cattolica aveva avanzato contro l’intermediario BNL in riferimento ad alcuni contratti di interest rate swap e rivolte alla declaratoria della loro nullità, all’annullamento, o all’accertamento dell’inefficacia sopravvenuta ex D.M. n. 389 del primo dicembre 2003, e al risarcimento del danno.

Avverso la sentenza di primo grado il Comune ha proposto gravame e l’adita Corte d’Appello, in riforma della sentenza impugnata, ha dichiarato la nullità e l’inefficacia dei contratti derivati e ha disposto la ripetizione degli importi, di tempo in tempo, “corrisposti dalla banca al Comune fino al 30.01.2010 (Euro 555.758) e da quest’ultimo alla prima (Euro 1.031.393) [ ] oltre gli interessi legale dal giorno della domanda”.

Contro la riformata sentenza, la Banca ha proposto ricorso per Cassazione affidato a cinque motivi:

  1. il primo ha ad oggetto l’affermazione della sentenza impugnata secondo cui il contratto di swap, in specie se con previsione di una clausola iniziale di upfront, costituisce, per la sua natura aleatoria, una forma di indebitamento per l’ente pubblico, attuale o potenziale;
  2. il secondo è incentrato sull’affermazione, pure contenuta nella sentenza impugnata, per cui le delibere di accensione degli swap debbano essere adottate dal consiglio comunale, in quanto vertenti su “spese che impegnino i bilanci per gli esercizi successivi”;
  3. il terzo è svolto in rapporto all’assunto per cui l’upfront avrebbe dovuto essere esplicitamente destinato ab origine a spese di investimento. Il mezzo censura altresì il principio, perché totalmente privo di base normativa positiva, secondo cui occorresse indicare, negli atti amministrativi approvativi delle operazioni, una presunta destinazione a spese di investimento, atteso che, lo swap non ha una funzione di investimento, ma di riequilibrio del debito sottostante, con conseguente inapplicabilità della causa di nullità di cui all’art 30, co. 15, della L. 289/2002;
  4. il quarto è posto in relazione alla necessità, risultante dalla decisione impugnata, secondo cui la previsione esplicita del valore attuale dei derivati al momento della stipulazione, costituirebbe elemento essenziale dell’interest rate swap, previsto a pena di nullità;
  5. il quinto investe l’affermazione della sentenza impugnata secondo cui la previsione esplicita del valore attuale dei derivati al momento della stipulazione costituirebbe elemento essenziale dell’interest rate swap, previsto a pena di nullità.

La prima Sezione Civile, con Ordinanza n. 493 del 10.01.2019, ha rimesso la causa al Primo Presidente per l’eventuale assegnazione alle Sezioni Unite ai sensi dell’art. 374, co. 2, c.p.c. per le questioni così sintetizzate:

a) “se lo swap, in particolare quello che preveda un upfront – e non sia disciplinato ratione temporis dalla L. n. 133 del 2008, di conversione del D.L. n. 112 del 2008 - costituisca per l’ente locale un’operazione che generi un indebitamento per finanziare spese diverse dall’investimento, a norma dell’art. 30, co. 15, della L. n. 289 del 2002; b) se la stipula del relativo contratto rientri nella competenza del Consiglio Comunale, implicando una delibera di spesa che impegni i bilanci per gli esercizi successivi, giusta art. 42, co. 2, lett. i) del T.U.E.L.”.

3) La pronuncia delle Sezioni Unite

Prima di pronunciarsi sulle rimesse materie, le Sezioni Unite hanno, opportunamente, affrontato alcuni preliminari questioni relative ai contratti derivati, sottolineando che trattasi di una fattispecie contrattuale addirittura priva, nel nostro ordinamento, di una definizione generale ed “unificante” del fenomeno. Le considerazioni avanzate, come già anticipato, potranno avere un impatto rilevante anche per quei contratti derivati sottoscritti da operatori non pubblici.

Le Sezioni Unite definiscono pertanto il contratto derivato di interest rate swap, come “quel contratto di scambio (swap) di obbligazioni pecuniarie future che, in sostanza, si traduce nel dovere di un Tale di dare all'Altro la cifra X (dove x è la somma corrispondente al capitale per il tasso di interesse W) a fronte dell'impegno assunto dell'Altro di versare al Tale la cifra Y (dove y è la somma corrispondente al capitale per il tasso di interesse Z).

In ragione della complessità del fenomeno e della professionalità dei soggetti coinvolti, le Sezioni Unite non ritengono, discostandosi da un consolidato orientamento giurisprudenziale e da parte della dottrina, che tali contratti possano essere semplicisticamente considerati una lotteria, una scommessa di abilità, bensì una “scommessa finanziaria differenziale”. Se questo è l’atteggiarsi della causa dello swap, proseguono le Supreme Sezioni, è necessario chiedersi se il relativo contratto persegua interessi meritevoli di tutela ai sensi dell’art. 1322 c.c. e sia dunque munito di una valida causa in concreto.

A tal fine, secondo le Sezioni Unite, occorre quindi verificare se “si sia in presenza di un accordo tra intermediario ed investitore sulla misura dell’alea, calcolata secondo criteri scientificamente riconosciuti ed oggettivamente condivisi [ ] e tale accordo non deve limitarsi al mark to market, ma investire altresì gli scenari probabilistici, poiché il primo è semplicemente un numero che comunica poco in ordine alla consistenza dell’alea.”

Per completezza di trattazione è a questo punto opportuno anticipare che il mark to market identifica il valore del derivato ad un determinato momento. Esso si ottiene sviluppando il contratto e, quindi, i pagamenti in capo all’una e all’altra parte, sulla base dei parametri di calcolo individuati nel contratto stesso, ancorché su base prospettica. Nella sostanza consiste nella determinazione dei flussi finanziari attesi dallo sviluppo del contratto.

Concludono pertanto le Sezioni Unite che “è utile considerare gli swap come negozi a causa variabile, perché suscettibili di rispondere ora ad una finalità assicurativa ora di copertura (le due diverse finalità a cui le Sezioni Unite si ritiene intendessero fare riferimento a sostegno del loro pensiero sono, in realtà, di copertura o speculativa, essendo la finalità assicurativa sostanzialmente coincidente con quella di copertura) di rischi sottostanti; così che la funzione che l'affare persegue va individuata esaminando il caso concreto e che, perciò, in mancanza di una adeguata caratterizzazione causale, detto affare sarà connotato da una irresolutezza di fondo che renderà nullo il relativo contratto perché non caratterizzato da un profilo causale chiaro e definito (o definibile)”.

Pertanto, secondo l’orientamento delle Sezioni Unite, non più quindi un mero scambio di flussi finanziari (tesi sostenuta dall’orientamento giurisprudenziale previgente), bensì un accordo sulla misura del rischio che, in assenza dell’indicazione del mark to market, degli scenari probabilistici nonché dei costi a carico del cliente, non appare adeguatamente raggiunto, così privando il negozio di una causa concreta.

Una causa dunque, quella del contratto derivato, che secondo le Sezioni Unite, deve trovare una sua coerenza con la stessa funzione o finalità del contratto, da valutare caso per caso, senza possibilità di generalizzazione.

4) Conseguenze della decisione della Cassazione

Con tali argomentazioni, di notevole portata per gli effetti che potrebbero avere anche nei confronti del settore privato, le Sezioni Unite affrontano dunque le questioni a loro rimesse dalla Sezione semplice e che vedono, quale controparte, un ente locale.

Con riferimento alla prima (se lo swap costituisca [ ] per l’ente locale un’operazione che generi un indebitamento per finanziare spese diverse dall’investimento) hanno quindi stabilito la seguente regola iuris: “in tema di contratti derivati, stipulati dai Comuni italiani sulla base della disciplina normativa vigente fino al 2013 (quando la legge n. 147 del 2013 ha escluso la possibilità di farvi ulteriore ricorso) e della distinzione tra i derivati di copertura e i derivati speculativi, in base al criterio del diverso grado di rischiosità di ciascuno di essi, pur potendo l'ente locale procedere alla stipula dei primi con qualificati intermediari finanziari nondimeno esso poteva utilmente ed efficacemente procedervi solo in presenza di una precisa misurabilità/determinazione dell'oggetto contrattuale, comprensiva sia del criterio del mark to market sia degli scenari probabilistici, sia dei cd. costi occulti, allo scopo di ridurre al minimo e di rendere consapevole l'ente di ogni aspetto di aleatorietà del rapporto, costituente una rilevante disarmonia nell'ambito delle regole relative alla contabilità pubblica, introduttiva di variabili non compatibili con la certezza degli impegni di spesa riportati in bilancio”.

Secondo le Sezioni Unite dunque, il principio dell’obbligatorietà, a pena di nullità, dell’indicazione del criterio del mark to market ed altresì dei futuri scenari probabilistici, trova ragionevole aderenza alle finalità di certezza della spesa pubblica e degli impegni di spesa riportati in bilancio dell’ente locale. In difetto di tali elementi il negozio, chiariscono le Supreme Sezioni, è sicuramente viziato da profili di nullità.

Ma lo stesso potrà affermarsi per quei contratti derivati sottoscritti da soggetti privati ai quali, l‘ordinamento, riconosce una tutela più attenuata?

5) Orientamenti giurisprudenziali e considerazioni

A tal proposito la giurisprudenza di legittimità, aveva già avuto modo di chiarire che il “mark to market è un’espressione che designa un metodo di valutazione delle attività finanziarie…Esso consiste nell’attribuire a dette attività il valore che esse avrebbero in caso di rinegoziazione del contratto o di scioglimento del rapporto prima della sua scadenza naturale. E’ detto anche costo di sostituzione, perché corrisponde al prezzo, dettato dal mercato in un dato momento storico, che i terzi sarebbero disposti a sostenere per subentrare nel contratto stesso (Cass. Civ., Sez. II, n. 9644/2016; anche Cass. Civ. Sez. II n. 14059/2016).

Dunque non un vero e proprio prezzo di mercato, concreto ed attuale, ma una grandezza monetaria teorica che viene determinata solo per l’ipotesi in cui il contratto cessi e/o sia ceduto prima della sua scadenza naturale e, quindi, non idonea ad atteggiarsi a causa del contratto.

Anche la giurisprudenza di merito aveva avuto modo di rilevare come “L’oggetto del contratto di interest rate swap è lo scambio di differenziali calcolati su un certo importo, detto nozionale, ad una determinata scadenza, risultando altresì concretamente esplicitato allorquando nel contratto vengano previsti il tasso parametro cliente ed il tasso parametro banca, mentre il mark to market costituisce elemento diverso, che per la precisione rappresenta il valore di sostituzione del derivato in un dato momento” (Corte d’Appello di Milano n. 5788/2018). Ed ancora, “in assenza di una norma specifica che preveda quale oggetto del contratto l’indicazione del mark to market o degli scenari probabilistici, la mancata determinazione di tali elementi non configura alcun contrasto con norme imperative rilevanti ai fini della nullità del contratto derivato (Corte d’Appello di Milano, n. 2859/2019).

Secondo il previgente orientamento dunque, il mark to market rappresenterebbe un’informazione idonea solo a specificare alcuni profili del contratto, che potrebbero, in limine, incidere sulla valutazione di opportunità che precede la stipula del derivato.

A parere di chi scrive, l’assenza di tale indicazione non integrerebbe, dunque , un difetto assoluto degli elementi essenziali del contratto (individuati, dalle stesse Sezioni Unite, nella data di stipulazione del contratto, nell’indicazione del capitale di riferimento per il calcolo degli interessi, della data di inizio e di scadenza per il calcolo degli interessi, nelle date di pagamento ed, infine, nei diversi tassi di interesse da applicare al capitale) ma al più potrebbe configurare una violazione delle norme di comportamento poste a carico dell’intermediario, senza per questo travolgere la validità dell’intero negozio.

Così argomentando, l’orientamento oggi indicato dalle Sezioni Unite sembrerebbe quindi meglio adattarsi alle sole esigenze di tutela riservate agli enti pubblici e locali. Un investitore privato infatti, che abbia, tra l’altro, sottoscritto la dichiarazione di operatore qualificato (in epoca pre Mifid) ed in presenza degli altri elementi essenziali del contratto nonché di una causa concreta e coerente (copertura ovvero speculativa) difficilmente potrebbe lamentare la mancata indicazione del mark to market al momento della sottoscrizione, né l’assenza esplicita dei possibili scenari probabilistici; elementi quest’ultimi che un operatore qualificato potrebbe e dovrebbe ricavare autonomamente, se dotato delle informazioni e degli strumenti necessari.

Il mark to market, infatti, come già anticipato, si basa su variabili previsionali (ad esempio, il futuro andamento di uno specifico tasso d’interesse) che devono essere individuate, secondo le Sezioni Unite, attraverso “criteri scientificamente riconosciuti ed oggettivamente condivisi.” Nella pratica, per individuare il mark to market è necessario avere due elementi: una previsione sull’andamento dei tassi d’interesse, in gergo definiti “tassi forward”, ed un modello matematico per lo sviluppo dei calcoli, ancorché su base prospettica. Vi sono diverse curve forward così come vi sono diversi modelli matematici di sviluppo che possono essere utilizzati. Ovviamente, scelte diverse conducono a risultati diversi. Ma pur sempre di previsioni si tratta e, come noto, soprattutto nel mondo del mercato finanziario, sono proprio le differenti previsioni (e, quindi, le differenti “aspettative”) che alimentano il mercato stesso. Sicché, un qualunque operatore dotato della convinzione che i tassi d’interesse, nel futuro, siano destinati a scendere, troverà il suo alter ego e, quindi, una controparte contrattuale, in quell’altro operatore dotato di un’aspettativa opposta. Diversamente, se il mercato fosse costituito da soli investitori dotati di medesime aspettative, non vi sarebbe mercato che, per sua natura, è punto d’incontro e di scambio di aspettative diverse.

Ecco quindi che, con riferimento ai soggetti privati ed in assenza dell’indicazione del mark to market, può apparire intemperante parlare di mancanza di oggetto del contratto che, in base all’orientamento giurisprudenziale sino a questo momento consolidatosi, era stato individuato nello scambio effettivo dei flussi finanziari discendenti dal contratto stesso.

A ben vedere, il principio che ancora tarda a consolidarsi in giurisprudenza, è l’esistenza di un’evidente asimmetria informativa, nonché di un evidente conflitto d’interessi, tra cliente ed intermediario che, a parere di chi scrive, può senz’altro trovare componimento in strumenti alternativi alla dichiarazione di nullità dell’intero contratto. Infatti la maggioranza dei contratti derivati sottoscritti in questi anni da soggetti giuridici privati, con la finalità (asserita) di proteggersi dal rischio di un aumento improvviso del tasso d’interesse, si fondavano sull’errata convinzione che il tasso d’interesse fosse destinato ad aumentare, decisamente in controtendenza rispetto alle più autorevoli previsioni che, diversamente, ne prevedevano una sensibile compressione. Quest’ultime erano le previsioni a disposizione del sistema bancario il quale così invitava i propri clienti a proteggersi dall’aumento del tasso, ben sapendo che lo stesso sarebbe sceso.

La finalità del contratto quindi (sia esso di copertura o di mera speculazione), secondo le Sezioni Unite, dovrà trovare una sua coerenza con l’intero impianto contrattuale e, quindi, un nesso causale in assenza del quale - questa volta sì - il contratto potrebbe dunque essere travolto da nullità.

Sarà senz’altro stimolante osservare come la prossima giurisprudenza intenderà fare propri gli assunti oggi enunciati dalle Supreme Sezioni.

Tornando all’esame della seconda questione (se la stipula del relativo contratto rientri nella competenza del Consiglio Comunale, implicando una delibera di spesa che impegni i bilanci per gli esercizi successivi, giusta art. 42, co. 2, lett. i) del T.U.E.L.), le Sezioni Unite hanno ricollegato tali contratti ad operazioni d’indebitamento (ancorché potenziale) che impegnano i bilanci di più esercizi e, come tali, riservati alla delibera consiliare, arrivando alla seguente regola iuris: l’autorizzazione alla conclusione di un contratto swap da parte dei comuni italiani, specie se del tipo con finanziamento upfront, ma anche in tutti quei casi in cui la sua negoziazione si traduce comunque nell’estinzione dei precedenti rapporti di mutuo sottostanti ovvero anche nel loro mantenimento in vita, ma con rilevanti modificazioni, deve essere data, a pena di nullità, dal Consiglio comunale ai sensi dell’art. 42, co. 2, lett. i) del T.U.E.L.”.

Questa posizione appare sicuramente meno discutibile; tale principio assicurerebbe, tra l’altro, la partecipazione degli schieramenti assembleari di minoranza chiamati ad esercitare un controllo sull’operazione finanziaria, dotata comunque di un carattere aleatorio proprio e non indifferente.

Quel che è certo è che, anche dopo questa importantissima sentenza e ancora per molto tempo, la questione “derivati” - nel senso più ampio del termine - continuerà ad occupare le aule dei nostri tribunali civili, vedendo quali controparti intermediari non sempre trasparenti nei loro comportamenti e clienti non altrettanto qualificati.

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